顶级量化基金AQR资本：跟踪趋势，挖掘价值

以“学术研究+量化投资”双轮驱动模式著称且“度过多个具有挑战性市场时期”的顶级量化对冲基金AQR资本在2024年又迎来强劲的开局。

在股票、债券、天然气的推动下，AQR资本在2023年实现了两位数的回报：

l 另类趋势追踪策略（Helix Fund）净回报14.3%；

l 股票市场中性全球价值策略（Equity Market Neutral Global Value strategy）净回报20.6%；

l 绝对回报策略基金（Absolute Strategy）净回报18.5%。

l 多策略基金（AQR Apex Strategy）回报16%。

继2023年强劲表现后，AQR资本在2024年一季度继续跑赢大多数同行。

据Institutional Investor提供的数据，AQR最大的多策略对冲基金——AQR Apex Strategy，三月份业绩回报为4.7%，整个一季度业绩回报高达11%。

相比较来说，其他大牌多策略基金只录得“个位数”回报，比如Citadel的多策略基金Wellington Fund录得5.75%的收益，Millennium Management的多策略基金Millennium International录得3.6%的收益。

与市面上其他大牌的多策略基金相比，AQR多策略基金的一季度表现十分耀眼。除此以外，AQR其他四个主要策略也都迎来了“正收益”。

近日，AQR资本创始人Cliff Asness接受了媒体巴伦周刊的采访，其表示最近的市场证明了AQR的管理模式和市场判断是正确的。

下面是AQR在采访中对目前市场的见解及投资理念：

Q：AQR是怎样做价值投资的？

Cliff Asness：低市盈率股票的估值通常偏低，因为市场已经反映了它们相对于成长型股票的劣势，所以它们定价过低，但估值低并不意味着它们是更好的公司。相比之下，成长型股票通常在业务执行、市场占有率和未来增长方面更强，但问题是，市场可能为它们支付了过高的价格。

因此，太低的市盈率和太高的市盈率往往都不合理。 

为了消除行业偏见，我们通常会将股票与同行业的公司进行比较，并使用多种估值指标。整个量化投资过程与传统价值投资方法有所不同，更注重寻找市场趋势，而不是特定的公司。但大多数量化分析师和传统价值投资者都在寻求市场中的内在价值。

Q：对于2018年全球金融危机后的市场，你有什么看法？

Cliff Asness：AQR成立于1998年中期，正值互联网泡沫破灭前的最后18个月。当时互联网泡沫的规模之大，超过了我们此前见过的所有泡沫。如果你问我，后科技泡沫时代是否可能出现比当年互联网泡沫更大规模、估值偏离正常水平的情况，我会说，几乎不可能。

但到了2020年底，根据我们衡量价值的方法，价格扭曲比互联网泡沫时期更为严重。我认识到这个世界比我想象的还要疯狂。

我们当前已经接近新冠疫情爆发前的互联网泡沫水平。疫情已经过去，但唯一你可能需要持有的是像Peloton和特斯拉这样的股票。从投资的角度来看，我甚至不确定自己是否会采取一些完全不同的行动，也许我会更加关注我们的客户。

Q：为什么近期业绩斐然？

Cliff Asness：去年，我们的价值衡量体系表现出色。我们没有过度依赖工业领域，所以没有大规模做空美股七巨头。我们也做多了一些股票，但因为我们不专注于投资个别公司，所以并不记得具体投了哪些。

我们的投资组合是主动型的，包括1000只做多和1000只做空的股票，它们的权重不是按照资本大小来决定的。去年，权重确实很重要，就像我们没有过度押注工业领域，也没有全面做空所有科技巨头一样。

美国以外的价值投资表现也很不错。实际上，除了美国以外的几乎所有地方，价值投资都很强劲，其他地区的表现也都不错。对于高质量、低风险以及其他我们这样的量化分析师喜欢的因素来说，这是一个不错的年份。

Q：基金业绩改善了，流动性是否也得到改善？

Cliff Asness：我们开始观察到趋势的转变，尽管这种变化比预期要慢。人们通常会根据过去几年的表现来做出判断，所以需要一段时间来确认这种变化。

另一个我曾经公开抱怨过的问题是，私募股权市场（这里指的是直接或间接投资于未上市私人公司）一直在吸引全球大量的另类资金。

Q：价值投资还有上升空间吗？

Cliff Asness：2020年底，价值股和成长股之间的估值差距达到了历史最大值，但这一差距正逐步缩小。目前，价值股的估值通常低于3-5年期的平均估值水平。尽管如此，我仍然偏好价值股。

Q：AQR倡导多元化投资，但普通投资者持有较多的股票，投资者有必要做出改变么？

Cliff Asness：上世纪90年代初以来，美国市场约80%的增长来自于“相对于非美国市场的市盈率扩张”。最初人们给美国股市的费用相对较低，但现在大大增加了。在某种程度上也许是合理的，因为美国在技术具有主导地位。但合理可能仅仅意味着不会突然出现大规模地逆转。

展望未来，我认为“美国将持续获得更高股本回报率”是站不住脚的。即使美国公司值得，但它们的定价也会有所变化。

作为投资者，为什么要努力提高收益表现呢？

熊市风险仍然存在，无论是短期还是长期。持有“非股债”资产能够使投资组合更加健壮。当股债表现不佳时，这些另类资产的收益来源可以起到保护作用。

Q：投资者将面临哪些风险？

Cliff Asness：总体而言，相对于历史，市场仍然昂贵。我的合伙人Anti Ilmanen在他的书中《在低预期回报环境下投资》研究了从1900年-2020年10年间股票和债券的表现。他发现“全球6/4股债组合”回报率比通胀高出4.5%，尽管这个数字听起来很低，但其中40%是债券，其回报率高于通货膨胀。

至2023年底，“全球6/4股债组合”未来5-10年的实际回报率预测为2.9%。与历史相比，这个回报率较低。这意味着在目前的经济环境下，预期的投资回报可能不会像过去那样高。