大行观点 | 橡树资本：风险，不可或缺！

 被称为“另类投资之王”的橡树资本是全球最大不良资产投资者，过去30年间，其所有已退出的封闭型产品均实现正收益，无一亏损，因此获得“常青树”的赞誉。比肩巴菲特的创始人霍华德·马克斯结合金融市场六十载的宝贵经验，定期为投资者分享投资建议——“投资备忘录（Oaktree Memos）”。对于投资者来说，知名投资者的成功经验、投资理论有非常深刻的借鉴意义。

2024年4月17日，橡树资本发布了最新备忘录，主题为“风险的不可或缺性”。霍华德·马克斯喜欢“举例子”或“类比”的方式帮人们了解某些概念。在他撰写备忘录的四十年间，曾将投资和体育、纸牌联系起来。

本篇备忘录中，霍华德·马克斯引用了国际象棋特级大师莫里斯·阿什利 (Maurice Ashley)的很多观点。在此分享给大家：

一）为什么风险不可或缺？

莫里斯·阿什利曾说过：“在很多时候，如果不牺牲一些有价值的东西—从低贱的兵卒到强大的皇后—就无法取胜。”

故意失去一枚棋子，其实是计划的一部分。

正如本篇备忘录的主题——探讨“失去和代价”的作用。

霍华德·马克斯提到了两种类型的牺牲：一种被描述为“假牺牲”，另一种被视为“真正的牺牲”。

【虚假的牺牲】，被牺牲的棋子会带来明确可计算的实际好处。换句话说，通过失去一些棋子，玩家可以在棋局中获得直接的收益或优势。

而【真正的牺牲】，失去一枚棋子并不会带来立竿见影的投资回报，这种牺牲是更为深思熟虑的，其好处往往不是显而易见的，但在长期会产生更大的影响。

比如投资10年期美国国债可以视为一种“虚假”的牺牲。虽然你放弃了将资金用于其他投资的机会，但你换取了一定的利息收入，并且这种牺牲是相对较小的。然而，大多数其他投资则涉及真正的牺牲，因为它们承担了风险损失，以追求“既不是立即的，也不是具体的收益”，这与投资者熟悉的风险/回报概念相符。

国际象棋特级大师莫里斯·阿什利的母亲在他两岁时，将他和兄弟姐妹留在牙买加，独身前往美国寻找更好的生活。十年后，她实现了目标，并将孩子们带到美国，孩子们将在美国的各个领域取得成功。这说明“在决策中承担风险很重要”。

“没有风险，就没有回报”，不愿意冒险可能是一种危险的策略。

二）追求“0失败”不切实际

霍华德·马克斯指出，由于未来是不确定的，人们往往要在以下几种选择中进行权衡：

(a) 避免风险，即选择不承担风险或只承担极小的风险，但相应的回报可能很少或没有。

(b) 承担适度的风险，并接受相应的适度回报。

(c) 承担高风险，追求实质性的收益，但同时也接受实质性永久损失的可能性。

尽管人人都希望“冒小风险，获高回报”，但是霍华德·马克斯认为这是不可能的，因为其他参与者不是傻瓜，他们会合理地定价资产，也因此投资者很难“冒小风险，获高回报”。

大多数投资者可以实现a和b，但真正挑战在于追求高回报，即选项c。

追求高回报，意味着要承担风险，这可能意味着在追求绝对收益时可能遭受损失，或在追求优异表现时面临表现不佳。

正如阿什利的观点：“没有风险就没有回报”，投资需要耕耘才能有所收获。

与国际象棋和打纸牌类似，投资需要在“何时冒险”以及“何时避免冒险”之间进行权衡。过度谨慎可能导致错失机会，而不愿意冒险则可能限制了成功的可能性。

霍华德·马克斯引用了体育运动员中的名言，强调了接受失败和承担风险的重要性。

1）“如果你不投篮，你会100%错失机会。”——韦恩·格雷茨基。

2）“你必须给自己一个失败的机会。”—— 肯尼·“喷气机”·史密斯。

追求“0失败”不切实际，想要“0失败”就别承担任何风险，但你也会错失回报。

因此，【愿意承受一些损失是投资成功的重要因素】——大多数人在理性上都理解这一点，然而人性使然，许多人更倾向于规避风险而不是承担损失。

三）如何理解“冒险”两字

冒险存在一定的悖论，即：成功通常需要冒险，但冒险并不一定成功。

另一个悖论是：长期获得高回报，并不一定代表过去的投资持续成功，更可能是由于进行大量投资，其中某些投资取得了不错的回报。

霍华德·马克斯指出巴菲特之所以在投资表现上大获成功，关键点在于：

(a) 他们进行了大量的投资，并且这些投资表现不错。

(b) 他们投资的“大赢家”数量相对较少，但他们会长期持有这些赢家（可能数十年）。

(c) 他们相对较少遇到“大输家”。

换句话说，他们成功的秘诀【并不在于每次都赢，而是在于避免巨大的失败】。

投资者必须承认的重要观点：

1）成功的投资很可能是因为“进行了大量的投资”。投资者进行各类投资是希望其中某些投资会取得成功，并知道其中某些投资不会成功。投资者必须接受这种不确定性，并意识到并非所有的投资都会带来高回报。

2）投资者必须有足够的勇气尝试。尽管每项投资都会获得高回报，但投资者通过大量的努力有可能取得长期的成功。

3）投资的成功最终取决于赢家与输家的比率，以及损失相对于收益的大小。投资者需要注意控制损失，并努力增加成功的概率，这样才能取得长期的成功。

“冒险不一定会成功，也不需要每次都成功。如果我们有充分的理由去冒险，那么我们应去承担这个风险。越相信自己的判断，就对自己的决策能力越有信心。勇于承担风险本身就是一个有价值的目标。”